2025年12月20日這一集，是聖誕節前的最後一堂週講。後半段多是學員上台道謝、分享這幾年的改變；前半段則是一場難得的現場實驗：James老師打開學員寫的回測工具，在節目上一邊改參數、一邊看結果。

設定是這樣的：起始資產100萬，433配置（40%原型那斯達克100基金、30%兩倍槓桿、30%類現金），用聰明再平衡，每年質押借一筆固定金額當生活費，利息滾進債務，從2000年跑到2025年。台灣版的質押利率設3%，美國版設6.5%。

結果他當場念出來：台灣每年借1.5萬（1.5%）可以活；改成1.6萬，「還沒到2009年就被清盤」。

「1.5%活著，1.6%死掉了。」這句話比整集任何一個數字都值得多想一下。

0.1個百分點的差距，結果是全有或全無

一般人想像風險，常常是一條斜坡：多借一點，就多一點危險，少一點餘裕。回測給的答案不是這樣。在同一段歷史裡，借1.5%的人最後資產還長大了，借1.6%的人在半路就被強制賣光，兩者之間沒有「稍微辛苦一點」的中間地帶。

原因在於質押的結構。每年借的錢加上利息，債務只會往上累積；遇到2000年到2002年、2008年這種大跌，股票的擔保價值同時被砍。兩條線一旦交叉，券商就會處分擔保品，被賣掉的部位再也等不到之後的反彈。那條「斷頭線」是一個點，不是一個區間，所以回測結果才會在相鄰的兩個數字之間翻轉。

這也代表，回測找到的上限是一個邊緣，不是一個建議值。站在1.5%，就是站在懸崖的最後一步，歷史上剛好沒有掉下去而已。

同一套方法，數字會跟著假設搬家

這一集更有意思的是，懸崖的位置在現場移動了好幾次：

  • 簡報寫的是「美國433、質押利息6.5%，最多年花2.1%」。
  • 節目上用6.5%重跑，1.8%過關、1.9%失敗，James老師最後保守地改口說美國「可以用到1.7%」。
  • 一位學員上台提出不同看法：他自己用試算表算過，2%到2.2%都安全。對照之下才發現，當年的試算表質押利率用的是5%。把利率改回5%，美國版2.1%活、2.2%死。
  • 另一位學員補充：兩倍槓桿基金QLD是2006年6月才上市，1999年到2006年那一段沒有真實資料，是用指數回推出來的，各家回推的方法不同，結果也會不同。

所以「每年可以借多少」這個數字，至少綁著利率、擔保成數、模擬資料三個假設。利率差1.5個百分點，上限就移動將近半個百分點；而2000年那段最關鍵的崩跌，槓桿部位用的還是推估值。

James老師的結論是「模糊的正確」，不必斤斤計較是2%還是1.5%，因為未來會不會出現比2000年更極端的情況，沒有人知道。這個態度本身沒錯，但從上面的懸崖來看，它推出來的做法應該是：既然邊緣的位置會隨假設移動，就更不能貼著邊緣過日子。學員要求公開程式邏輯、自己驗證，James老師也同意開源讓大家檢查，這種互相挑錯的過程，比任何一個上限數字都可靠。

台灣利率比較低，為什麼能借的反而比較少

照直覺，質押利率3%的台灣，應該比6.5%的美國能借更多。回測的結果相反：台灣1.5%，美國1.7%以上。

節目上其實已經給了線索，就在工具的參數裡：

  • 台灣版的設定是原型基金、兩倍槓桿基金、類現金ETF都只能算60%的擔保價值。
  • 美國版是原型基金算70%、類現金部位算95%，兩倍槓桿基金不能質押。

差別在那30%的現金。美國的短期公債類資產幾乎能以全額撐住債務，台灣版只能算六成。市場大跌時，股票擔保價值縮水，真正撐住維持率的往往是現金部位；現金能算進去的比例低，斷頭線就離得近。換句話說，這個例子裡，限制可借額度的主要是擔保規則，利息高低反而是次要的。

實際可借成數與維持率依各家券商、各個標的而不同，上面只是工具裡的設定。但這個觀察可以帶走：比較質押條件時，只看利率會看錯重點，先問清楚「大跌時哪些資產能算進擔保、算幾成」。

161萬對475萬，換來的是什麼

簡報最後放了一組對照，同樣從100萬開始、同樣每年用1.5萬：

  • 80/20配置、不質押、每年再平衡、從資產中提領，到2025年資產161萬。
  • 台灣433、質押借款、利率3%，到2025年資產475萬，約是前者的2.95倍。

另外，80/20不質押、無腦再平衡，每年可以用到2.7%也撐得過去，代價是25年後資產大約回到起點。

這組數字很漂亮，但要連同前面的懸崖一起看：475萬是站在1.5%邊緣、剛好沒掉下去的結果；同樣的策略多借0.1%，結果是零。不質押的80/20，則是用比較低的終值，換到更寬的容錯空間。

James老師自己也承認，1.5%「要求蠻高的」：每年只用資產的1.5%，等於資產要有年開銷的六十六倍以上。這個門檻本身就提醒，質押提領不是讓錢不夠的人多花一點的方法，而是資產遠超過需要的人，在極端情況下仍不至於出局的安排。

小結

這一集結尾，James老師說他最欣慰的不是誰變成富豪，而是很多人知道自己的勞碌有終點之後，「不會在半夜醒來哭泣」。這句話可以拿來檢查任何一套質押計畫：如果它能不能撐過下一次大跌，取決於那0.1個百分點、取決於某個利率假設，或取決於2006年以前的推估資料，那它大概很難讓人安穩地睡覺。回測最有用的地方，不是告訴你最多能借多少，而是讓你看見懸崖在哪裡，然後退後幾步再紮營。

本文提到的槓桿與質押借款都有被追繳、被迫賣出的風險，回測結果不代表未來，屬於投資教育討論，不構成個別化投資建議。

影片：00545【讓家庭從悲劇變成喜劇：清醒投資與陪伴的力量】（CLEC投資理財頻道，2025年12月20日）

簡報：CLEC 官方週講簡報（2025年12月20日）